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最新證券公司上市途徑分析論文

時(shí)間:2022-06-28 14:08:15 證券 我要投稿
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最新證券公司上市途徑分析論文

  一、證券公司上市的途徑

最新證券公司上市途徑分析論文

  目前,我國(guó)證券公司的上市途徑有兩種:一是借殼,一是首次公開發(fā)行股票(IPO)。在股市活躍的上市環(huán)境下,企業(yè)一般都是通過(guò)直接IPO方式上市,在股市低迷、直接上市存在困難的情況下,買殼上市成為部分證券公司上市的捷徑。借殼或是IPO,這兩種方式在時(shí)間周期、交易成本、操作程序等方面都有所不同。對(duì)一些符合條件的優(yōu)質(zhì)證券公司來(lái)說(shuō),IPO應(yīng)作為其首選,這不僅有利于股東利益的最大化,使企業(yè)形象得到大大提升,而且有利于公司長(zhǎng)期穩(wěn)健的發(fā)展;對(duì)那些短期內(nèi)無(wú)法達(dá)到IPO財(cái)務(wù)指標(biāo)要求,或在券商IPO潮的競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勢(shì)不明顯的券商,借殼是其盡快實(shí)現(xiàn)上市目標(biāo)的較好選擇。這主要是因?yàn)镮PO的門檻較高,例如持續(xù)三年盈利等,由于證券市場(chǎng)的波動(dòng)起伏比較大,使得多數(shù)證券公司很難保持贏利的連續(xù)性。與IPO相比較,借殼上市的優(yōu)勢(shì)在于耗時(shí)短,只要重組方案得到雙方認(rèn)可,獲批以后,證券公司就可以在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市。因此,借殼上市成為當(dāng)前證券公司上市所選擇的捷徑。

  買殼和IPO作為兩種上市途徑各有利弊。對(duì)證券公司來(lái)說(shuō),是選擇IPO還是買殼有以下因素的考慮。一是公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。部分公司的股東過(guò)于分散,控股股東持股比例過(guò)低,這不利于形成股東一致意見及要面對(duì)股權(quán)稀釋所帶來(lái)的問(wèn)題,這類企業(yè)適合做IPO。二是自身的贏利狀況。對(duì)部分出現(xiàn)虧損的公司來(lái)說(shuō),一些證券公司的贏利極不穩(wěn)定,特別是自營(yíng)證券對(duì)贏利的沖擊,經(jīng)常出現(xiàn)大虧大贏的局面,因此這些公司無(wú)法達(dá)到實(shí)行IPO的要求,只能借殼。

  (一)證券公司借殼上市的利弊

  1、有利方面。一是上市時(shí)間較快。借殼上市盡管也有主管部門的“前置性審批”及中國(guó)證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組審核委員會(huì)的審核,但由于管理層鼓勵(lì)上市公司推進(jìn)實(shí)質(zhì)性重組,實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展,因此審核程序較具彈性,如同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與關(guān)聯(lián)交易等方面的要求較IPO上市的相對(duì)要低。正因?yàn)槿绱耍铓ど鲜兄灰x擇較干凈的殼資源,通常就能在6至12個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市,有利于把握牛市融資時(shí)機(jī)。二是有利于保守證券公司的商業(yè)秘密。借殼上市無(wú)需向社會(huì)公開公司的各項(xiàng)指標(biāo),在一定程度上可增強(qiáng)企業(yè)的隱蔽性,有利于保守自己的商業(yè)秘密。

  2、不利方面。一是買殼成本很難把握。在買殼過(guò)程中很難做到消息的保密,而一旦消息泄露,買殼目標(biāo)二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格就會(huì)扶搖直上,這無(wú)疑將加大買殼成本,一旦出現(xiàn)這種情況,多數(shù)證券公司不得不放棄殼資源。二是殼公司的財(cái)務(wù)重組存在風(fēng)險(xiǎn)。殼資源的隱性負(fù)債、對(duì)外擔(dān)保和關(guān)聯(lián)交易等問(wèn)題往往在重組時(shí)不易被發(fā)現(xiàn)。一旦證券公司在買殼過(guò)程中稍有不慎陷入到殼公司復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系當(dāng)中,其財(cái)務(wù)重組的風(fēng)險(xiǎn)就非常巨大,以證券公司目前的資產(chǎn)水平來(lái)說(shuō)還很難抵御這種風(fēng)險(xiǎn)。三是中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)借殼上市的要求越來(lái)越嚴(yán)格。以往要求必須是創(chuàng)新類或規(guī)范類證券公司,擬借殼公司必須股價(jià)未出現(xiàn)異動(dòng)等。不過(guò)有些條件很難滿足,特別是在股價(jià)異動(dòng)方面。借殼過(guò)程中要接觸中介、上市公司、公司股東等,很難做到完全保密,市場(chǎng)對(duì)證券公司借殼題材又炒得很熱,一有消息傳,股價(jià)立馬上漲;而證監(jiān)會(huì)又明確表示股價(jià)異動(dòng)就很難批準(zhǔn),這樣一來(lái),證券公司買殼上市的積極性將會(huì)受到很大打擊。四是存在融資失敗的風(fēng)險(xiǎn)。很多公司借殼上市后未必能馬上融資。如果證券公司借殼上市后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)未能實(shí)質(zhì)改觀,則可能在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都融不了資,陷入進(jìn)退兩難的境地。

  (二)證券公司通過(guò)IPO上市的利弊

  1,有利方面。一是募集資金量較大。通常IPO發(fā)行量為發(fā)行后總股本的30%左右,發(fā)行市盈率為20倍左右,募集資金一步到位且數(shù)量較大。二是融資成本較低。從成本角度看,通過(guò)IPO融資的成本比借殼的融資成本較低。三是可增加公司的知名度。公開發(fā)行上市使廣大公眾成為公司的潛在投資者,公司通過(guò)新聞發(fā)布,媒體信息活動(dòng)等手段,將公司概況,公司戰(zhàn)略和公司業(yè)績(jī)推介給大家,使公司為更多的人所知。證券分析師站在一個(gè)客觀的角度對(duì)公司證券的分析也會(huì)起到廣告與促銷的作用。四是IPO上市對(duì)企業(yè)的連續(xù)贏利能力、風(fēng)險(xiǎn)控制和治理結(jié)構(gòu)都有嚴(yán)格的要求。能夠通過(guò)IPO上市的證券公司,其經(jīng)營(yíng)理念、競(jìng)爭(zhēng)能力和贏利能力都要比一般公司高一籌,具有較強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。上市后能馬上融到資金,凈資本實(shí)力能夠得到補(bǔ)充,因此具有更強(qiáng)的發(fā)展實(shí)力。

  2、不利方面。一是上市周期較長(zhǎng)。IPO上市需經(jīng)過(guò)改制、輔導(dǎo)、審核、發(fā)行等過(guò)程,相對(duì)時(shí)間周期較長(zhǎng)。另外,證券公司的贏利受市場(chǎng)波動(dòng)影響較大,即使上市輔導(dǎo)工作完成,一旦公司因市場(chǎng)波動(dòng)原因經(jīng)營(yíng)不善、產(chǎn)生虧損,通常要花費(fèi)3年的時(shí)間。二是審核程序嚴(yán)格。證監(jiān)會(huì)嚴(yán)格要求擬上市企業(yè)與控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或者顯失公平的關(guān)聯(lián)交易。審核程序較嚴(yán)格,大多數(shù)公司很難通過(guò)。

  比較買殼上市和IPO,后者的要求更加嚴(yán)格、難度也更大,但I(xiàn)PO上市對(duì)企業(yè)的連續(xù)贏利能力、風(fēng)險(xiǎn)控制和治理結(jié)構(gòu)都有嚴(yán)格的要求。我們認(rèn)為,通過(guò)IPO上市的企業(yè)比借殼上市的企業(yè)更有競(jìng)爭(zhēng)力。

  二、證券公司買殼與IPO上市的成本比較

  (一)買殼的成本

  借殼上市的成本主要包括以下幾方面:一是買殼的支出。買殼支出是買殼方向股權(quán)出讓方支付的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格,是總成本的主要部分,占最大比例。由于財(cái)政部規(guī)定國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格不得低于每股凈資產(chǎn),因此,每股凈資產(chǎn)成為上市公司轉(zhuǎn)讓定價(jià)的普遍標(biāo)尺。二是買殼過(guò)程中支付的其它費(fèi)用。指證券公司買殼上市過(guò)程中聘請(qǐng)證券公司、會(huì)計(jì)師和律師所發(fā)生的財(cái)務(wù)顧問(wèn)費(fèi)、法律顧問(wèn)費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、上市宣傳費(fèi)等。三是折價(jià)向殼公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的成本。并購(gòu)公司買殼的主要目的之一是取得增發(fā)配股權(quán),而殼公司往往處于虧損或微利狀態(tài),因此,需要向殼公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以提升業(yè)績(jī),實(shí)際上是買殼方對(duì)殼公司的利潤(rùn)輸出,是買殼的一大成本。買殼方注入殼公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的折價(jià)金額為:買殼方注入殼公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值減去殼公司對(duì)該資產(chǎn)實(shí)際折股金額。

  四是整合成本。主要包括對(duì)殼公司不良資產(chǎn)的處理成本,人員安置成本,兩企業(yè)合并后的磨合成本。

  (二)IPO所發(fā)生的費(fèi)用

  證券公司通過(guò)IPO上市,所發(fā)生的費(fèi)用主要有承銷費(fèi)、發(fā)行費(fèi)、律師、會(huì)計(jì)師等中間費(fèi)用。據(jù)統(tǒng)計(jì),2006年底至2007年初,上市公司IPO所發(fā)生的費(fèi)用如表1,在這一階段,上市公司IPO的費(fèi)用率平均為6.5%。

  (三)借殼上市與IPO上市證券公司的成本比較

  IPO上市的成本計(jì)算比較簡(jiǎn)單,主要包括承銷費(fèi)、發(fā)行費(fèi)、律師、會(huì)計(jì)師等中間費(fèi)用,平均費(fèi)率在6.5%左右,表面上看,高于借殼后再融資的成本,但證券公司借殼上市的成本除再融資成本外,還有買殼成本、資產(chǎn)注入成本、整合成本等,與IPO比較,借殼上市的成本不但數(shù)目繁多,而且各種成本相加費(fèi)用明顯偏高。近年來(lái),我國(guó)不少證券公司想盡快上市,但短期內(nèi)無(wú)法滿足IPO的連續(xù)盈利的要求,而借殼上市門檻較低,上市途徑便捷,借殼上市成本盡管較高,但眾多急需增加資本金的證券公司也愿意為此支付相應(yīng)的代價(jià)。

  三、借殼上市與IPO上市證券公司的績(jī)效對(duì)比

  目前,我國(guó)已上市的證券公司共有8家,其中IPO上市的兩家,借殼上市的6家。借殼上市的證券公司中除海通證券2007年底進(jìn)行過(guò)一次增發(fā)融資外,其它幾家公司還未融過(guò)資,因此,這幾家盡管已上市,但與上市前相比,基本面并沒發(fā)生大的改變。為分析對(duì)比方便,我們將上市的證券公司分為兩類,一類是已上市并融過(guò)資的證券公司,這類主要有中信證券和宏源證券兩家。另一類是已借殼上市但還未融過(guò)資的證券公司,這類公司主要有長(zhǎng)江證券、東北證券、國(guó)元證券和國(guó)金證券等。

  從宏源證券與中信證券上市前后的贏利能力對(duì)比來(lái)看,兩家公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)利潤(rùn)率等各項(xiàng)指標(biāo)年平均數(shù)均高于上市前,說(shuō)明上市融資對(duì)證券公司來(lái)說(shuō)不但擴(kuò)大了融資規(guī)模而且還提高了贏利能力。2003年初,中信證券上市,同期,宏源證券通過(guò)公開增發(fā)也獲得了剝離借殼上市后的第一次融資,由于融資時(shí)間大體相同,因此具有可比性。從2003年前后的兩家公司績(jī)效的對(duì)比看,融資后的績(jī)效比融資前的績(jī)效都有所提高,說(shuō)明上市融資后,資本金規(guī)模擴(kuò)大,不但提高了公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力,而且提高了經(jīng)營(yíng)績(jī)效。從上市前后的數(shù)據(jù)對(duì)比來(lái)看,中信證券歷年的績(jī)效要高于宏源證券,同為上市公司,經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在著較大的差別,說(shuō)明除了資金因素外,公司的經(jīng)營(yíng)理念、業(yè)務(wù)資源稟賦、人力資源等因素也是影響公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的重要指標(biāo)。這也揭示了借殼上市與IPO上市的證券公司的績(jī)效差異。

  總結(jié)上述情況,發(fā)現(xiàn)通過(guò)IPO上市的證券公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效高于借殼上市的證券公司。不同公司的經(jīng)營(yíng)理念、資產(chǎn)規(guī)模、業(yè)務(wù)資源稟賦、人力資源、治理結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)控制等因素影響著公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。通過(guò)IPO上市的證券公司,治理結(jié)構(gòu)完善,贏利能力較強(qiáng),而借殼上市的公司,一般都是達(dá)不到上市條件,贏利能力相對(duì)較弱的公司,雖然通過(guò)借殼上了市,但經(jīng)營(yíng)理念、資源稟賦都不是一時(shí)能夠改變的,所以贏利能力的提高還需要一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程。鑒于借殼上市及IPO上市的證券公司的資質(zhì)差別及上市后的不同表現(xiàn),建議監(jiān)管層提高證券公司借殼上市的門檻,以保證更多優(yōu)質(zhì)的證券公司進(jìn)入資本市場(chǎng),讓投資者分享其發(fā)展的成果。同時(shí),限制證券公司借殼上市的數(shù)量,鼓勵(lì)更多證券公司通過(guò)IPO方式上市,防止一些資質(zhì)較差的證券公司通過(guò)借殼的捷徑進(jìn)入資本市場(chǎng)。對(duì)于一些不具備上市條件的證券公司來(lái)說(shuō),經(jīng)過(guò)幾年的經(jīng)營(yíng),達(dá)到上市條件,本身就是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)能力提高的過(guò)程,提高上市門檻有利于證券公司的發(fā)展壯大。

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